“Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon”
Milton Friedman (1970) The Counter-Revolution in Monetary Theory
D’on venim
Torna un vell fantasma. La inflació de preus de consum al març va ser del 9,5% a Catalunya i el 9,8% a Espanya (figura 1), la més alta des de 1985. Aquesta taxa caigué a l’abril al 8% a Catalunya i el 8,3% a Espanya, gràcies als preus de l’energia, però la inflació subjacent —és a dir, excloent-ne energia i alimentació— va augmentar del 3,4% (març) al 4,4% (abril). Similarment, per al conjunt de l’Eurozona la inflació de preus de consum (7,5%) i subjacent (3,5%) a l’abril representen rècords absoluts des que existeix l’euro. I el problema no és pas exclusiu d’Europa: els Estats Units, el Japó i, de fet, tots els països desenvolupats estan passant més o menys pel mateix.
La causa principal no és Ucraïna: a l’Eurozona la inflació abans de la invasió (de novembre a febrer) oscil·lava ja al voltant del 5% —molt per sobre del 2% del mandat estatutari del Banc Central Europeu (BCE). El BCE fa mesos que en culpa factors transitoris i argumenta que el problema desapareixerà per si mateix, però els fets el desmenteixen. Per exemple, el coll d’ampolla logístic causat per l’augment de la demanda en sortir de la pandèmia fou sens dubte molt rellevant el darrer semestre de 2021, com reflecteix el preu internacional dels nòlits (figura 2), però, naturalment, passats uns mesos les cadenes logístiques van adaptar-s’hi i, cap al gener, els preus del transport eren ja a nivells prou normals.
Culpar-ne l’energia és una mica més justificat, però no prou. Per exemple, l’excés temporal de demanda de petroli en sortir de la pandèmia tensà al mercat, però va consumir principalment els estocs acumulats l’any anterior (figura 3). Per això, malgrat que el preu del cru ha pujat molt, no ha arribat mai als nivells històrics de 2008 o 2011-2014. En aquells anys, tanmateix, la inflació mitjana romania baixa, car la d’altres productes (és a dir, la inflació subjacent) era prou petita per a compensar les matèries primeres, mentre que avui assoleix taxes mai vistes. Per què?
La resposta és prou senzilla: com deia Milton Friedman “la inflació és sempre i a tot arreu un fenomen monetari, en el sentit que és i pot produir-se només per un increment més ràpid de la quantitat de diners que de productes”1. Durant la pandèmia, els bancs centrals van imprimir quantitats descomunals de diners per a mitigar la recessió i finançar les despeses socials dels governs (figura 4). L’any 2020, colpits per la incertesa, els bancs s’estaven de prestar, les empreses d’invertir i les famílies de gastar, així que l’allau de diners no generava pressions inflacionàries, però a partir de 2021, a mesura que el món va tornar a la normalitat, aquella injecció colossal de diners va anar transformant-se en demanda de béns i, tot seguit, en augment de preus. És aquí on som.
Cap a on anem
El panorama no és igual a tots dos costats de l’Atlàntic. Als Estats Units —una economia força més dinàmica que l’Eurozona— la inflació va arrencar abans i al març arribà al 8,5%, incloent-hi un 6,5% d’inflació subjacent. La inflació té doncs ja molta inèrcia: els comerciants, treballadors i llogaters americans estan incorporant expectatives inflacionàries creixents als seus preus, salaris i rendes, tot retroalimentant així la inflació. Responent a l’allau de crítiques que ha rebut per aquesta gestió (la més incompetent des dels anys setanta del s. XX), la Reserva Federal ha apujat ja el tipus d’interès del 0% al 0,75% en menys de dos mesos, i anuncia que seguirà fent pujades fins que la inflació torni al nivell esperat del 2% —àdhuc si això provoca una recessió.
Malgrat tenir la inflació (7,5%) tot just un punt percentual per sota dels Estats Units, una inflació subjacent ja prou alta (3,5%) i un tipus d’interès negatiu (quelcom mai vist a Washington), el BCE presenta la situació a l’Eurozona com significativament millor2, argumentant que la inflació és principalment causada per un encariment de les matèries primeres deguda a factors temporals com la guerra. Mentre esperen, doncs, que la inflació es moderi per sí mateixa o que el BCE canviï d’opinió, els Estats implementen mesures pal·liatives que, malauradament, tenen un abast necessàriament limitat: per exemple, un estudi de Funcas indica que l’impacte de les mesures proposades pel govern espanyol no passarà d’un punt percentual menys d’inflació.
És el BCE massa optimista? Hi ha bones raons per creure-ho. L’economia europea reacciona sempre més lentament que l’americana, però l’alta —i ràpidament creixent— inflació subjacent (3,5% a l’Eurozona, 4,4% a Espanya) palesa que les expectatives inflacionàries van en la mateixa direcció que a Amèrica. Pot haver-hi raons poderoses per les quals el BCE estigui arrossegant els peus tot esperant un miracle en comptes d’enfrontar-se a la inflació —començant pel fet que el deute públic de països com França (113% del PIB al desembre de 2021), Espanya (118%) o Itàlia (151%) esdevindria, encara més, una llosa sobre els seus pressupostos si augmentés els tipus d’interès. La història, tanmateix, ensenya que la inflació, si no es controla de primer antuvi, s’accelera ràpidament i es fa cada cop més difícil (i dolorosa) d’aturar. Quan els països més sanejats del nord exigeixin finalment que el BCE honori el seu mandat, Espanya i els altres Estats crònicament deficitaris del sud poden doncs experimentar un despertar extremadament dur.
________________
1 “Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon, in the sense that it is and can be produced only by a more rapid increase in the quantity of money than in output” (Milton Friedman (1970): The Counter-Revolution in Monetary Theory.)
2Per exemple, a un debat a la cadena americana CNBC que va tenir lloc el dia 21 d’abril i en què van participar, entre altres, Christine Lagarde, presidenta del BCE, Jerome Powell, president de la Reserva Federal, i Kristalina Georgieva, directora del Fons Monetari Internacional.
